原標(biāo)題：大唐地產(chǎn)IPO懸念

樂居財(cái)經(jīng)魏薇發(fā)自北京

像大唐地產(chǎn)LOGO一樣，黃晞戴著“臉譜”。

一個(gè)多月前，她向香港聯(lián)交所遞交了招股書。十年前，大唐曾沖刺上市，但以失敗告終。

紛繁的股東變更，和很多離奇的橋段，讓這家公司故事不斷。

要成功登陸資本市場，最好的故事莫過于一份靚麗的財(cái)務(wù)報(bào)表。

大唐地產(chǎn)曾經(jīng)擁有過超高負(fù)債，從2016年到2018年，凈負(fù)債比率連續(xù)三年超過400%，分別為1085.3%、1087.9%、408.8%。在2019年上半年，驟然降至185.6%。

這是一個(gè)完美“瘦身”計(jì)劃。黃晞給大唐下了一劑怎樣的猛藥？

凈負(fù)債比過山車之謎

招股書顯示，大唐地產(chǎn)在2016年、2017年、2018年和2019年上半年的營業(yè)收入分別為20.76億元、40.19億元、54.96億元及25.26億元人民幣，年復(fù)合增長率38.03%。對(duì)應(yīng)的凈利潤分別為1.29億元、4.13億元、5.88億元及3.69億元人民幣，年復(fù)合增長率65.8%；公司毛利率分別為18.4%、24.0%、27.8%、15.9%及37.5%。

2017年是大唐地產(chǎn)取得突破性發(fā)展的一年，銷售額首次過百億。在高速發(fā)展的背后，離不開大量資金的撬動(dòng)。報(bào)告期內(nèi)，大唐地產(chǎn)的凈負(fù)債比分別為1085.3%、1087.9%、408.8%。今年上半年突降至185.6%。

為何凈負(fù)債比暴降？招股書里這樣描述，主要由于保留盈利于2017年至2019年上半年持續(xù)增加及 本公司股東注資于2019年上半年增加所致。

2019年成功上市的中梁也進(jìn)行過一波降負(fù)債，兩年間把凈負(fù)債率從1790%降到58%；上市房企德信中國2016年時(shí)凈負(fù)債率高達(dá)435.2%，2018年時(shí)降至192.6%。

然而，大唐地產(chǎn)的負(fù)債額卻在持續(xù)增長中。據(jù)招股書，2016年至2019年前6個(gè)月的流動(dòng)負(fù)債分別為146.6億元，175.9億元，239.5億元和242.3億元。其借款總額則一直保持高位，往績期內(nèi)分別達(dá)到54.5億元、91.4億元、84.6億元和76.0億元。

2016年至2019年6月末，大唐地產(chǎn)的權(quán)益總額分別為3.9億元、6.5億元、14.1億元和22.9億元，2019年6月末的權(quán)益與去年同期相比增加了63.06%。股東注資致使權(quán)益總額增加，拉低了凈負(fù)債比率，也是為了沖刺上市提前做好準(zhǔn)備。

短債現(xiàn)金比接近1

截至2019年6月底，大唐地產(chǎn)的借款總額達(dá)到了75.98億元。一年以內(nèi)需償還借款達(dá)到17.29億元，1至2年內(nèi)需償還的借款達(dá)到31.69億元，同期現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為19.42億元，相比于所需償還債務(wù)還存在很大的資金缺口。

從其現(xiàn)金流來看，2018年大唐地產(chǎn)的經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流開始由負(fù)轉(zhuǎn)正。2018年及2019年上半年，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流分別為20.53億元、29.50億元，而其投資活動(dòng)現(xiàn)金額持續(xù)為負(fù)。從流動(dòng)比率指標(biāo)來看，自2016年起，大唐地產(chǎn)一直維持在較穩(wěn)定的水平，分別為1.1、1.3、1.2，但是償債能力稍顯不足。

招股書顯示，截至2019年6月30日，其銀行及其他借款的加權(quán)平均利率分別為6.88%、9.66%，加權(quán)平均實(shí)際利率為8.25%。對(duì)于利率的下降，招股書給出解釋：“銀行及其他借款的加權(quán)平均利率整體有所減少，乃主要由于利率相對(duì)較低的銀行貸款增加及利率相對(duì)較高的信托融資安排減少所致。”

在融資方式上，大唐地產(chǎn)主要依靠銀行、信托和資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)。招股書中披露了11筆信托融資，多以項(xiàng)目公司的全部股份為抵押，利率在8.8%-14%之間。總體來看，大唐地產(chǎn)的融資利率高于行業(yè)平均值，融資成本較高。

上市募集資金緩解資金壓力是大唐的主要目的，招股書披露，除了用于物業(yè)開發(fā)項(xiàng)目外，募集得來的部分資金將會(huì)被用于償還部分銀行有息借款。包括一筆2021年8月份到期的銀行借款，固定年利率8.5025%，一筆2022年6月到期的銀行借款，固定年利率9.0%。

離千億有多遠(yuǎn)？

招股書顯示，大唐地產(chǎn)已經(jīng)布局包括廈門、泉州、漳州等在內(nèi)的近10余座城市，最集中的是南寧、漳州和天津。截至2019年9月底，這三個(gè)城市的土地儲(chǔ)備占比分別為10%、28.2%、16.7%，總和超過總土儲(chǔ)面積的一半。期內(nèi)貢獻(xiàn)在總銷售物業(yè)收益中占比分別達(dá)到76%、98.9%、98.8%，為大唐地產(chǎn)的營收貢獻(xiàn)了主要力量。若項(xiàng)目過于集中，在地區(qū)政策收緊的情況下，其抗擊風(fēng)險(xiǎn)的能力會(huì)減弱。

報(bào)告期內(nèi)，大唐地產(chǎn)的違規(guī)事件常有發(fā)生。6個(gè)項(xiàng)目公司無許可證施工被罰款，4個(gè)已開展項(xiàng)目沒有遵守相關(guān)規(guī)定而被罰款，2個(gè)項(xiàng)目在未辦妥竣工手續(xù)的情況下交付物業(yè)被罰款，3個(gè)項(xiàng)目刊登的物業(yè)廣告未能遵守廣告法規(guī)被罰款。

大唐地產(chǎn)的目標(biāo)是沖擊千億，這就需要源源不斷的資金來支持運(yùn)作，以目前的形式來看并不是很樂觀。2016年，大唐地產(chǎn)銷售額為86.1億元，2017年銷售額突破百億，2018年為340億元，年復(fù)合增長率53.04%，進(jìn)入了百強(qiáng)房企排行榜。